2007年4月13日 16:25
[世华财讯]中国银行发布的报告指出，人民币利率互换市场发展迅速，已成为中国目前最主要的衍生产品市场，为市场成员提供了有效的利率风险管理工具，并有利于中国利率市场化进程的发展。
综合媒体4月13日报道，中国银行全球金融市场部发布的报告指出，作为发展最为迅速的衍生金融衍生产品市场之一，人民币利率互换市场运行一年来，吸引了越来越多的市场成员的关注。通过固定现金流和浮动现金流的交换，人民币利率互换不仅成为沟通货币市场和债券市场的便捷的交易方式，还为市场成员提供了有效的利率风险管理工具，并且为我国利率市场化的进程的继续发展，提供了有益的探索。
一、目前利率互换市场的主要特点
1.备案机构逐渐增多的同时，交易量迅速扩大
人民币利率互换市场的准入采用备案制度。自2006年2月14日人民银行发布《关于人民币利率互换交易备案有关事项的通知》以来，众多市场机构为进入互换市场进行了积极筹备和申请，备案机构逐步增多。通知发布两个月后，4月底完成备案的机构有25家，基本为商业银行及一家政策性银行；7月底备案机构增加至39家，除银行外并增加了保险资产管理有限公司；截止2007年3月底，互换市场备案机构达到55家，成员类型包括2家政策性商业银行、15家中资商业银行、33家外资银行、3家中资保险资产管理有限公司、1家外资保险资产管理有限公司，以及1家国际开发机构??亚洲开发银行。在这55家市场成员中，从最早的两家做市商（国家开发银行、中国银行）向整个市场提供报价，扩展至目前9家中外资机构在不同的信息版面提供报价。
随着备案机构的逐渐增多，市场的逐渐扩大，以及市场对利率互换交易熟悉程度的加强，人民币利率互换市场交易量迅速增长。从2006年2月市场正式运行开始到7月底，5个月内市场交易量增长至243亿元人民币（名义本金）；又5个月的时间，市场交易名义本金增加了约96亿元人民币，到2006年12月底总交易量达339.70亿元人民币。而2007年伊始，利率互换市场就显现出巨大活力，三个月市场共成交了393.63亿元人民币，超过2006年一年的市场成交量。从成立至2007年3月31日止，市场运行一年来的总成交名义本金达到约733.33亿元人民币。
2.随着交易量的扩大，交易品种逐渐增加
随着交易量的不断扩大，利率互换市场展现的另一特点就是交易品种日渐丰富。在我国目前的金融市场中，最为市场化的利率是货币市场利率，而其中又以7天回购利率最具代表性。因此在利率互换交易推行之初，以7天回购定盘利率作为浮动利率的利率互换推广的最为顺利。一方面它作为货币市场的主要指标，能够准确反应参与机构的市场资金成本，另一方面7天回购定盘利率每天由外汇交易中心公布，具有良好的公信力。
除7天回购定盘利率之外，同时推出的另外一种浮动利率是一年期定期存款利率。由于利率互换的优势在于能够减少利率波动风险，因此规避或减少中长期贷款利率风险的运用也就成为利率互换交易的一个巨大潜力市场。而存贷款利率走势有较高的相关性，在目前的市场条件下，推出挂钩于一年期定期存款利率的利率互换也就显的尤为必要。从一年多来的市场运行看，两种浮动利率方式的互换都发展的非常的顺利。截止2006年底，以7天回购挂钩的利率互换成交占总成交的54％，挂钩于一年定期存款利率的互换占市场的46%。
2006年10月，人民银行在银行间市场推出SHIBOR，旨在构建中国货币市场基准利率，市场机构对挂钩于SHIBOR的利率互换也进行了有益的尝试。2007年1月和2月市场各成交了一笔3个月SHIBOR，期限均为一年，价格与当月SHIBOR平均值相差无几。3月份又新增加了1天和7天的SHIBOR品种，期限分别为一年和六个月。由于SHIBOR尚处在发展的初级阶段，因此与之挂钩的互换也仅限于尝试，但随着SHIBOR的发展和成熟，预计这种方式的互换将成为互换市场的主流品种。因为一方面，在人民银行的大力推广下，SHIBOR将逐渐发展成为货币市场的基准利率，远期利率的形成有利于互换价格的确定；而另一方面，挂钩3个月或更长期限SHIBOR具有天然的优势，挂钩于7天回购利率的互换，浮动利率需要每7天就确定一次，而3个月或更长期限的浮动利率将使得清算环节大大简化，从而更接近国际互换市场的惯例。
此外，2007年2月份还成交了一笔挂钩于3年期贷款利率的利率互换，虽然目前为挂钩于贷款利率互换的定价非常困难，不过这种方式的互换为广大贷款企业所欢迎，因而存在着巨大的市场潜力。
3.随着市场的发展，利率互换的定价机制逐步形成
国际市场上利率互换的定价是通过利率期货价格获得远期LIBOR利率，通过贴现计算浮动现金流，浮动现金流的现值与固定现金流的现值相等，从而获得固定利率的报价。互换市场做市商除了通过反向互换规避风险外，还可以通过滚动购买远期利率协议（FRA）来完全匹配互换的利率风险。在我国的互换市场上，由于不存在利率期货，浮动段远期利率的计算相对困难，特别是浮动利率为非市场化的一年期定期存款利率时，互换定价更为困难。相对而言，与7天回购利率挂钩的利率互换定价相对容易。因此这种方式的互换成为目前市场上最为活跃的品种。交易期限广范，特别是2007年以来，随着市场活跃程度的进一步提高，1年期以下品种以及1年至10年各期限品种均有成交。截止2007年3月31日，挂钩于7天回购利率的互换交易的成交量达到了市场份额的75.85％。
目前我国互换市场的交易机构的规避风险的手段一般有两种：一通过反向互换交易对冲风险，二通过持有债券匹配风险。第二种方式实际是资产互换方式，如交易机构购买固定利率债券，通过固定利率债券的固定现金流来满足利率互换中固定利率支付的需要；或者购买浮动债券，以匹配浮动利率现金流的支付。随着市场流动性的增加，两种平盘方式都被市场机构广泛应用，互换市场形成了较为完整的互换曲线。
互换成交利率与同期限金融债收益率存在较大的相关性。但同时二者存在一定差别，7至8年的互换利率高于同期限金融债利率。在目前的市场情况下，互换市场的参与机构普遍认为长期限的浮动将上扬，因此愿意以更高的成本获得浮动利率。两者的相似和差异也说明了目前利率互换市场的定价即考虑到同期限金融债收益率也决定于互换市场需求与供给。
一年期央票与成交利率存在利差，互换交易的固定利率支付方不仅能够通过投资央票对冲所要支付的固定利率，还存在一定的盈利空间。盈利点差的减少，也说明了市场机构参与互换交易的增多以及运用债券匹配互换手段的增加。
二、利率互换市场发展的未来展望
我国的利率互换市场仍住在发展的初级阶段，目前制约利率互换市场发展的主要为制度因素。统一版本的衍生产品总协议的缺乏，使得交易对手范围狭小。而授信制度、保证金制度的落后也限制了市场流动性的增加。这些制度因素会随着市场的发展而不断完善，因此利率互换市场发展空间将非常广阔。
微观方面，利率互换为债券市场参与成员提供了做空机制，为企业提供了规避风险的手段，为商业银行提供中间业务的同时也提供了利率风险管理工具。宏观方面，利率互换市场发展意义非凡。在我国的利率市场化进程安排中，利率互换起着承前启后的重要作用。
利率市场化的总体思路是：先开放货币市场利率和债券市场利率，再逐步推进存贷款利率的市场化。而利率互换则是衔接货币市场、债券利率与存贷款利率的重要工具。通过成熟的银行间利率产品市场的互换交易，逐步发现未来存贷款利率预期，从而提高金融机构的自主定价能力，为存贷款利率的市场化提供坚实的基础。
(肖妤倩 编辑)
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